（樓繼偉：著名經濟學家，中國財政部原部長）

未來一年，是防范金融危機的關鍵一年

樓繼偉 | 文

受一系列負面因素制約，目前全球經濟正處于弱復蘇狀態。這些制約因素主要包括五個方面：

第一，從五年前開始，逆全球化思潮泛濫，民粹主義、民族主義、保護主義在全球興起。

全球產業鏈供應鏈正在重構，不再按照比較效益原則配置，這損失效率、不利于經濟復蘇。

第二，世紀疫情爆發對各國經濟都從供給和需求兩端造成打壓。雖然新冠疫情已經不再作為國際衛生事件，但三年產生的疤痕效應是嚴重的。

第三，俄烏沖突爆發到現在已經超過一年半，造成全球能源和糧食供應緊張，價格高企，對全球通貨膨脹起到了推動作用。目前能源價格逐步回落，但核心通脹率回歸到正常，需要一個過程。

第四，從2020 年開始歐美各國都采取了史無前例的擴張性財政貨幣政策，避免了經濟衰退。但通貨膨脹快速攀升。2022 年3 月以來，美聯儲和歐央行相繼快速加息，通貨膨脹率逐步回落，但也延緩了經濟復蘇的過程。

第五，當今世界，中美關系是最重要的雙邊關系。比較長的時期，中美是競爭合作關系。五年前中美關系出現了轉折性變化，從競爭合作轉為競爭對抗，對全球經濟復蘇產生不利影響。最近中美成立經濟和金融兩個工作組，希望能建立起有效的溝通機制。

以上提到這些負面因素，有些屬于長期結構性的，需要長周期化解，而經濟復蘇主要依靠逆周期中短期調節政策。近一年半以來，主要發達國家通過消減財政政策擴張力度，收緊貨幣政策，在控制高通脹和防止經濟衰退之問，進行兩難選擇。目前己產生了一定的的效果。通脹已經開始下降，經濟并未陷入衰退，但歐洲因結構性弱點，陷入衰退的可能性相對大一些。

中國的經濟情況同發達國家不同。在疫情期問，中國沒有采取發達國家那樣激進的財政政策，貨幣政策擴張的力度也遠小于發達國家。今年經濟處于恢復性階段，上半年經濟增長率為 5.5%。但也面臨新的困難挑戰，主要是國內需求不足，一些企業經營困難，重點領域風險隱患較多，外部環境復雜嚴峻，特別是房地產投資和銷售不足，地方隱性債務需要逐步消化。

二季度經濟恢復不及預期， 7月、8月宏觀經濟出現邊際改善。目前已采取一些措施，例如，加大對房地產企業流動性支持，降低購房者利息負擔，地方隱性債務由省級統一化解，國家分配一定數量的置換債額度給予支持，等等。這些問題是一定時間的積累，解決問題還需要一個過程。

總之，我對全球經濟復蘇的前景持謹慎樂觀的態度。

全球通脹、債務危機會否引發新一輪金融危機？對于這一主題我分兩個方面分析。一是金融監管框架的有效性。二是高通脹對金融危機的影響。

相對穩定的金融監管框架已經建立

金融監管體系的改進通常由危機觸發，以防范類似的系統性風險再度爆發。但經濟金融生態不斷演進，難免產生新的危機，推動金融監管體系進一步改進。這是一個循環演進不斷優化的過程。我重點分析中美兩國的情況。

美國長期奉行金融自由主義，對加強金融監管很難形成共識。本世紀初，商業銀行將高風險次級貸款證券化，而且未做任何風險留存流入金融市場，疊加各種衍生工具加杠桿，最終導致 2008 年金融危機。同時系統性危機也促成共識，經過一年多時間的多輪妥協，多德-弗蘭克法案得以通過，為保護納稅人和消費者利益，防止金融危機再次發生，建立起監管架構。

中國與美國不同，是以間接金融為主，金融資產集中于商業銀行，但長期以來對利率進行管制，對資本市場監管薄弱。2013 年后，銀行為了獲得高利潤，通過各種辦法將資產和風險出表，催生出各種類型的“影子銀行”，實為“銀行的影子”，推出的金融資產主要是“高息剛兌” 產品。房地產價格高企和地方隱性債務擴大有更為深刻的原因，但這些“高息剛兌”產品也起到了推波助瀾的作用。2015 年底中央陸續提出經濟去杠桿、防范和化解金融風險，金融回歸本源為實體經濟服務，要守住不發生系統性金融危機的底線。在此之后，2018 年資產管理新規正式實施。這是多個監管部門共同擬定的監管框架，解決了以往監管不協調，出現監管套利問題。新規要求銀行的資產必須撤出理財資產，銀行設立的資產管理部門必須子公司化，同商業銀行機構隔離、風險隔離。理財資產必須凈值化，不得新發行“高息剛兌”產品。還規定了三年的過渡期，防止在化解風險時產生系統性風險。

今年5 月，國家金融監督管理總局正式成立，統一負責除證券業之外的金融業監管，由于整合了各監管機構的職能和人員，監管框架的統一性和監管能力都獲得了增強。在完善金融監管框架的同時，還擴大了金融業的改革開放，已解除了對商業銀行利率的管制，改革股票市場原有的上市審批制度，在加強信息披露的基礎上，實行注冊制。可以說中國相對穩定的金融監管框架已經建立。

高通脹對金融危機的影響

目前世界各國都在收緊貨幣政策抑制高通脹，很可能觸發金融危機風險。典型的是硅谷銀行破產事件。硅谷銀行在資產端主要是長久期證券，而負債端主要是短期存款。美聯儲連續加息，致使證券價格大幅下跌，硅谷銀行產生大量浮虧。消息一經宣布，24 小時之內形成擠兌，硅谷銀行宣布破產，被聯邦存款保險公司接管，并對所有存款加以保護，阻斷了對中小銀行傳染的鏈條。這一典型事件有如下幾點啟示：一是,抑制高通脹特別是快速加息,引發資產價格發生急劇變化，容易觸發金融風險。二是，數字經濟、數字社會使風險傳播的速度是以往難以想象的。三是，政府部門必須快速介入，防止金融風險事件轉變為金融危機。

發達國家為抑制高通脹，普遍采取了快速加息的政策。這會引導資金快速從脆弱國家流出，債務危機從而產生。但這些國家經濟規模小，全球外部性低，不大會引發全球金融危機。美國債務危機是另外一個極端，美債違約將會嚴重打壓美國經濟，還很可能引發全球金融危機。雖然通過政治妥協提高了國債上限，沒有發生美債違約，估計類似的博弈還會發生。

中國也有發生債務危機的風險。主要是房地產需求不足，一些房地產商流動性困難，甚至出現債務違約，地方政府隱性債務需要逐步化解。如前所述，已經采取了一些措施，可以看到效果正在逐步顯現。相信還會進一步采取措施，而且大型商業銀行資產負債表基本健康。無論如何，消化債務風險需要有一個周期，但不會發生全局性債務危機。

未來一年，將是防范金融危機的關鍵一年，我的總體看法是謹慎樂觀的。同時也應看到，既然是危機總有不可預測的一面，而且都有全球外溢性，這需要各國通力合作，防范發生危機。

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