一、四大礦山財報產銷解析

1、巴西淡水河谷：2020年表現不及預期，運營仍面臨諸多挑戰

淡水河谷2020年的生產運營情況并沒有改善多少，雖然有部分礦區復產增產，但Brucutu等礦區運營不及預期以及新冠疫情的影響，使其全年完成鐵礦產量僅3億噸，基本與2019年持平。淡水河谷全年銷售2.86億噸，明顯低于產量，主要是海外需求的縮減以及應對因為2019年過度銷售而導致的低庫存從而在2020年采取了補庫存策略。

受強降雨以及東南部尾礦處理限制的影響，淡水河谷四季度產量環比下滑，共生產8451萬噸，但同比仍增加3.5%。球團產量無論是環比還是同比均有下滑，主要受限于自身產區尚未完全恢復，以及球團需求低迷的影響。此外，四季度淡水河谷銷量為9131萬噸，同比增加2.7%。

北部系統包含SerraNorte，Serra Leste和S11D mines三個礦區。由于四季度降雨量較高，北部系統生產受到影響。SerraLeste已于12月份復產，有望在2021年貢獻產量400-600萬噸。

東南部系統包含Itabira，Minas Centrais和Mariana等礦區，多個礦區運營或多或少都有些問題，這也使得東南部系統的生產仍然受限。

南部系統主要包含Paraopeba和Vargem Grande。Fabrica礦區已于2020年12月復產了約200萬噸的產能，預計2021年年中球團廠復產后產能將進一步釋放。但由于Viga礦區的停產（2021年1月復產），Abóboras礦區生產受限，南部系統運營同樣面臨著諸多挑戰。

根據官方資料，我們統計了淡水河谷各礦區的后續動態，預計2021年增產約2500萬噸，且由于2季度礦區復產較為集中，所以其產能釋放也多集中在下半年。

2、澳大利亞：力拓提升年度目標，整體發運穩中有增

力拓2020年共生產鐵礦3.33億噸，銷量約3.31億噸，運營表現穩健。2021年力拓產銷目標為3.25-3.4億噸，同比增加約450萬噸。

盡管力拓由于上半年疫情影響，下半年檢修較多，但皮爾巴拉地區四季度產量仍然同比增加2.8%，運量同比增加2.4%。與此同時，力拓繼續發展在中國港口的銷售業務，四季度銷售量已達到180萬噸。

或許是受到前期塊礦低溢價的影響，力拓的塊礦產銷數據相對較為疲軟，而皮爾巴拉粉的產量則明顯增加。此外，質量相對較差的SP10粉塊在2020年的產銷也有大幅縮水。

由于天氣原因以及MiningArea C運營計劃，必和必拓四季度產銷有所回落，但仍保持正增量，其中產量同比增加3.5%，銷量同比增加1.9%，預計一季度必和必拓運營仍將受到檢修和Mining Area C運營計劃的影響。

FMG四季度礦山成品產運也有所縮減，其中產量4420萬噸，同比下降4.3%；運量4640萬噸，同比持平，本季度FMG產量再度低于銷量，說明其仍在執行去庫存策略。

澳洲三大礦山目前均有新項目在持續推進，且均為替代項目，并不會形成新增產能。但四大礦山現有產能中仍有提升產量的空間，無論是必和必拓還是FMG均有采取行動提升其港口吞吐量為將來做準備。

二、四大礦山發往中國比例

淡水河谷四季度中國銷量占其海外銷量比例約75%，較三季度繼續提升。四季度淡水河谷實際銷量要高于產量及鋼聯網發運量，且對中國銷售比例提升，而巴西對中國出口比例則環比下降，說明四季度淡水河谷在中國市場采取的是去庫存策略。

當前海外鐵水產量已明顯恢復至疫情前水平，且后續仍有望維持，預計在2021年，淡水河谷發中國比例將有所下滑，下滑幅度預估為5%。

澳洲方面，根據鋼聯發運測算，力拓和必和必拓四季度發往中國比例分別為77.66%和85.26%，均較3季度持續下滑，但同比仍保持正增量。同理，預計隨著海外鐵水產量的恢復，澳洲發中國比例也將小幅回落。

三、一季度四大礦山發運預估

根據財報，我們對四大礦山2021年一季度季度鐵礦供應做出了預估。

淡水河谷1月份發運同比增量較多，預計一季度整體發運良好，在去年低基數影響下，預計一季度供應鐵礦近7100萬噸，同比增加1110萬噸。同時由于發往中國比例預計同比下滑，其發至中國預計同比增加590萬噸。

澳洲三大礦山一季度發運預計互有增減，其中必和必拓和FMG上半財年發運較多，預計一季度發運較少，分別同比減少302和221萬噸，發往中國同比分別減少317和252萬噸；力拓當前發運較為穩定，且新財年目標有所提升，預計一季度發運增加904萬噸，發往中國同比增加615萬噸。

綜上，四大礦山一季度發運同比預計增加約1494萬噸，發往中國同比增加約636萬噸。

四、鐵礦港存推演

四大礦山一季度供應仍有望穩中有增，但相對有限，且發往中國比例有所下滑。需求端，在全球經濟復蘇預期下，預計海內外鐵水產量在去年低基數效應下將明顯增加，上半年港口庫存將明顯回落，鐵礦供需偏緊預期仍在，鐵礦總體來講易漲難跌，但近期成材終端需求處于季節性淡季，鋼廠利潤被擠壓，短期內減產預期將使得鐵礦價格階段性有壓力。

五、總結：上半年供需仍然偏緊，短期防范減產風險

淡水河谷2020年整體表現不及預期，尚有數個礦區等待復產，運營仍面臨諸多挑戰，2021年產量預計增加約2500萬噸。澳洲三大礦山2020年在FMG和必和必拓的帶動下供應穩中有增，預計2021年鐵礦供應將由力拓帶動持續小幅增加。

淡水河谷在去年低基數影響下，預計一季度供應鐵礦近7100萬噸，同比增加1110萬噸。同時發往中國比例預計同比下滑。澳洲三大礦山一季度發運預計互有增減，其中必和必拓和FMG上半財年發運較多，預計一季度發運較少；力拓當前發運較為穩定，且新財年目標有所提升，預計一季度發運有所增加。綜上，四大礦山一季度發運同比預計增加約1494萬噸，發往中國同比增加約636萬噸。

整體來看，在全球經濟復蘇預期下，預計海內外鐵水產量在去年低基數效應下將明顯復蘇，上半年港口庫存將明顯回落，鐵礦供需偏緊預期仍在，鐵礦總體來講易漲難跌，但近期成材終端需求處于季節性淡季，鋼廠利潤被擠壓，短期內減產預期將使得鐵礦價格階段性有壓力。

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